VC investment: voting for persons or projects?
■ 本刊记者 李路阳 张少婧
作为10年辛勤工作在风险投资一线的投资专家刘向东，002129他对创业投资的创新实践，对如何甄别、选择早期创业项目，对怎样帮助创业企业从技术的自我束缚中超脱出来走向市场等，具有独到见解和不俗的认识。为此，端午节期间，国际融资记者专程到天津高新区采访了这位原海泰科技投资管理有限公司（简称：海泰投资）总经理，现中科达创业投资管理有限公司董事长、创始合伙人刘向东先生
As an expert on VC investment, Liu Xiangdong has majored in innovation and practice of VC for ten years with unique insights and good understanding on screening and choosing early venture projects, especially on helping entrepreneurial ventures liberated from the bondage of technology to open market. During the Dragon Boat Festival, the reporters of International Financing Magazine interviewed Mr. Liu Xiangdong, the former General Manager of Hitech investment Ltd and the founding partner and board chairman of ZKD capital in Tianjin High Tech Zone.关于创投模式：创新实践与冷思考
2007年1月，刘向东从天津海泰控股集团战略发展部调到专司中早期投资的天津海泰科技投资管理有限公司任一把手，那时候的海泰投资，虽然已经经营了10年，但在整个海泰集团版图上并不大,注册资本仅1000万元，投资总额不足3000万元，仅相当于当前中等规模的一家投资管理公司。在中国，但凡做开拓性事业的人，其成功的核心要素，依古人语,须天时地利人和；按今人说法，必是在对的时间里找对人做对事。
2007年，对走马上任海泰投资掌门人的刘向东来讲，可谓天时地利人和。2006年，天津滨海新区为中心的环渤海地区被国务院定位为中国经济第三增长极，依靠国家给予天津滨海新区全国综合配套改革试验区的一系列先行先试的优惠政策，天津市政府把直接融资作为先行先试的首选领域，下大力气创新，不仅成立中国首个产业基金——渤海产业投资基金，还于2007年搭建了中国企业国际融资洽谈会（简称：融洽会）大平台，鼓励私募股权基金创新。对刘向东来讲，入道正逢其时。他把在集团公司做战略规划的经验以及博士研究成果即战略领导特征与企业绩效关系的研究带进海泰投资，用三个月时间梳理发展战略。
首先，明确了海泰投资的战略定位。他将海泰投资未来发展的高度定位为做天津、华北，乃至全国的知名投资机构。将海泰投资的发展方向定位为在区域经济中发挥引导作用，一方面通过政府与国有企业投资，带动区域经济发展，另一方面，通过设立市场化投资基金、培养队伍，创造更大价值。他说：“因为海泰投资是国有投资公司，国有资金不完全以追求效益、价值增值为最大目标，所以，培养区域企业、带动区域经济发展并在其中发挥引领作用则是海泰投资的目标。”
其次，有计划、有目的地打造一支投资管理团队，让企业价值增长与员工成长同步。
第三，由团队来执行海泰投资战略，形成由政府引导，市场为主体的投资基金。
2007年6月，海泰投资创新的中外合作平行基金——海泰戈壁基金亮相首届融洽会。刘向东告诉《国际融资》记者，“创新这样一个基金模式，是因为双方熟悉程度不够，但是做基金首先需要人和，于是提出了一个平行基金模式，即“他公司的资金归他的基金，我公司的资金归我的基金，双方共同成立基金管理公司，由管理公司负责挖掘项目、论证项目，由共同的投委会评判后，按照事先约定的比例，各自再用各自的主体进行投资。”
同年，海泰投资和深创投合作成立了海泰创新基金。“与海泰戈壁基金不同，海泰创新基金是国有背景下的两个大型企业集团成立的基金，结构相对简单，当时有限合伙法还没出台，就做了一个有限投资公司，双方共同管理公司。由于双方领导理念相差较大，投资上存在较大分歧，因此，基金对项目投资的进展并不理想。”刘向东说。
2009年末，海泰投资又开始与美国优点接触谈合作，由于美国优点是外资投资企业，海泰优点基金创立必然是中外合作体制，由于这个中外合作非法人制基金申请科技部的引导基金尚无先例。刘向东一次次地跑科技部、财政部游说，天津滨海新区金融先行先试政策优惠产生发酵反应，最终海泰优点基金拿到4000万引导资金。这是刘向东认为比较满意的合作基金。
而院地合作采用的是以滨海高新区财政出资直投中国科学院落地项目、海泰投资管理的模式，充分展示了海泰投资团队的投资管理能力，其投资的中科曙光(603019,股吧)、中科遥感、中科理化和中科蓝鲸四个早期项目的发展业绩很让刘向东自豪。
根据刘向东回顾，他当年为海泰投资设计的发展战略，是计划做10个海泰参股或控股的区域内基金，通过直投上市公司，形成市场化的基金，继而打破区域壁垒，形成投资公司主体和管理公司主体的匹配。“当时我计划做十个基金，但遗憾的是，在我任职期间，最终只做成了四个，只达到了目标的百分之三四十。”他说。
当《国际融资》杂志记者问及其中缘由时，刘向东很坦诚地说：“像海泰这样的国有投资公司在市场竞争中是有短板的，投资区域有限制，投资决策复杂、效率低，投资人一般不愿意把钱给这样的投资公司。而投资公司最好的设计是由财政资金引导市场化的资金进来，但现在像海泰投资这样的投资公司不光自身是全资的，子公司也是全资的。即便是我们创新的几个合资或合作基金，虽然合作伙伴不同，但并没有遵守公司法的相关要求，让股东、董事会、经营层等各治理层面承担相应的权利和义务。从基金的模式来说，投委会以及LP在对投资提出战略定位后，具体决策应该放在GP、即管理人身上，但体制的现状是最后都回归到国有企业说了算。”
10年的投资管理实践，让他对面临的种种问题的思考更趋理性、更为深刻。他总结说：“VC投资的最佳模式一定是市场化资金和政府引导资金匹配的市场化运作的基金，国有体制下投资机构是没法做到的，尤其是最近几年的管理模式及国有企业不能投资失败等潜在要求，让国有基金管理者无法承担未来的不确定风险，这是一。第二，现在的决策机制问题。由于国有集团的投资委员会和风险投资项目没有利益关系，但又要承担投资失败的决策责任，那么，选择不失败的唯一途径，就是尽可能选择不投资。第三，从创投基金管理团队的角度来说，国有企业没有激励机制，没有利益的绑定，团队做和不做一样，选择项目优劣一样，项目从投资、管理、退出多个环节都不能很好地衔接，人员变化频繁，对项目都是很大的伤害。”
那么，国有企业在这样基金中的最佳角色应该是什么？面对《国际融资》记者的提问，刘向东回答说：“根据10年的实践，我认为，国有企业在风险投资基金中的最佳角色应该是区域经济中小企业的支持者。像我们做的院地合作项目，由于国有资金没有走出所在的管辖区域，在政府财政出资支持的基础上，选择项目的决策流程就能通过，而且不求最高回报，推动了区域内企业的发展，这是最好的模式，也是国有、区域投资公司应该干的事儿。市场化的基金，或者国有基金想参与创业投资，我个人认为应该培养出优秀团队，在市场上进行资金募集，同时，其国有背景能够更好地拿到财政资金的支持。比如说科技部火炬中心的创业投资引导基金、科技部科技成果转化基金的政策模式和管理模式都非常好，目前天津科委的天使投资引导基金、创业投资引导基金和并购基金的政策也都非常不错。科技部创业投资引导基金给团队和市场更高的自主权，约束条件少，明确不参与管理，只起到引导作用，政府引导资金在前四年无偿使用，第四至五年按照银行贷款利率偿还，六年以后同股同权。这样的模式下，基金做得好的话是对其他LP或者团队的让利，做得不好的话，六年以后能起到同股同权、共担风险的责任。在这样的政策下，市场化运作的基金是非常愿意和他匹配的。比如当年我在海泰投资设立的有科技部创业投资引导资金参与的海泰优点基金，该基金前期做完后，其他LP马上进行回购，这就是国家创业投资引导基金的作用。”
谈到国企投资机构是否应该在天使投资和风险投资这样的阶段扮演角色时，刘向东表示，在这个阶段，除了像海泰投资这样做区域性风险投资外，还可以做行业投资。比如具有行业背景的大型国有企业集团，就可以利用在这个行业的优势，设立创业投资基金，围绕该行业进行投资，一方面支持集团内部创业，另一方面，可以选择与自己行业相匹配的优质项目进行培养，为做大做强主营业务发挥作用。“我觉得国企的创业投资要么做区域投资、要么做行业投资，根据自身体制，进行目的性投资，而不是参与到市场化的PE/VC模式中。”他强调说。
甄别早期创新项目，选赛手？选赛道？
做风险投资最难的一件事，莫过于在大量先进技术项目中淘出未来可以实现爆发性增长的优秀项目，几乎所有风险投资人都会说，在这类项目中，他们最看重的是项目的领头人。但刘向东的观点却有些不同，他认为，所谓投赛手还是投赛道，通常都是投赛手，选择优秀的选手，赛道稍微差点儿没事，不行改改赛道，优秀的选手也能跑成。但是当002129你的水平做不到选准赛手的时候，那就先看赛道。
对此，他这样分析：“首先，看行业、看市场，看这个企业所处行业是否具备有高成长可能性的行业，看市场的竞争业态是怎样的，在市场上有没有发展的可能，或者创业者拿到风险投资后有没有可能借助自己的优势扩大市场份额。比如汉柏科技项目老总的创业经历我就很认可。他是靠代理国外产品和二手设备销售起家的，但后来逐渐有了自己研发的产品，成长为国内行业佼佼者。我看好这个年轻创业者的抗压能力，他们的业绩保障、公司运作和资源整合能力都比较强，到2010年时已经自主研发了几十款新产品。在汉柏科技新产品上市前，我们和戈壁投资用海泰戈壁平行基金共同投资了这家企业，成为A轮投资人。当时A轮投资前估值为4.5亿，投资3000万元。为支持该公司发展，海泰系的海泰优点基金在第二年又牵头对该项目进行了B轮投资，投资前估值8.5亿元，投资1亿元。后来，其他投资人又对该项目进行两轮投资，最终投资后估值达到21.2亿元。2016年，上市公司工大高新(600701,股吧)（600701）收购了该公司。而在上市公司收购该公司前我们已经有了大约四倍的回报，再加上上市公司并购的溢价，差不多已有十几倍的回报，这一个项目就让海泰优点基金赚回了该基金的所有投资。第二，在对市场的成长性和容量都比较满意的情况下，看项目公司的核心技术是否具备独到的优势，以确保实现快速成长。比如海泰投资以海泰优点基金投资的泰森数控项目，这家创新企业做的数控机床控制器能做到六轴联动控制，并可实现工业化应用，其技术的领先性使他在这个行业市场竞争中拥有国内领先地位。第三，再看团队是否完整，配合是否合理。第四，看规范性，财务数据的真实性以及是否合法、合规。”
基于对投赛道还是投赛手的独到认识，以及与创业企业打了十余年交道的经历，刘向东认为，一家创业企业要想成为发展型的企业，产品是否能够快速被市场接受非常重要。产品能够在多大程度上满足市场需求，以至于市场愿意掏钱来买，这和市场规模、容量，产品竞争情况以及产品的市场接受度有关。
对此，他以海泰优点基金投资的三个项目为例一一梳理分析，他说：“中科遥感这个项目之所以投资后发展速度不够理想，实际上和市场需求有很大关系，团队很优秀、背景资源也很优秀、占位也很强，但由于市场本身还没成熟，因此需要等待。中科蓝鲸的产品虽然非常好，全球领先，市场需求量也很大，但是在创业初期，团队把产品推广到市场上的能力不足。直到2015年，项目的销售量才有所上升。而中科理化这个项目，产品出来了，也得到了市场的认可，但因市场的要求非常苛刻，需要经过各种测试，又出现资金紧缺和市场营销能力不足的问题，导致市场接受慢，企业成长动力不足。
在采访中，刘向东不避讳谈失败案例。他告诉《国际融资》记者，海泰投资曾投资一家装备制造企业，这是一个典型的融资成功、企业失败的案例。海泰投资通过尽职调查和分析后，认为该产品市场空间容量太小，而该企业打入的汽车行业每年更新换代需要的设备数量有限，从当时来看，虽然该产品技术很好、产品不错，但是市场容量限制了该企业的成长，加上他们还没有开始针对其他行业的应用开发，因此，很难实现快速成长。但是，对这个项目，地方政府存在拔苗助长的问题，地方政府希望通过投资让这家企业快速成长，尽快做大做强。而海泰投资却从职业投资的角度给出相反的意见，认为这个项目从目前看不能投。他们希望创始人将设备在其他行业的应用开发出来扩充市场后再扩大规模。而在政府给的土地上新建厂房，如此重资产投入，会使该企业项目将来的财务成本过高，加大企业的经营风险，还是租厂房为宜。但是，创业者非常自信，认为企业的产品、市场和推广都没有问题，僵持一年后，地方财政直接给海泰投资一千万，要求定向投资这家企业。企业拿到这笔投资后，在2011到2013年间开始走上扩张之路，30亩地盖了办公楼和厂房。由于自身规模不足以支撑，因此找担保公司担保，银行贷款最多时达8000万。自有资产规模最多时为2000万。结果真的应验了海泰投资当初的判断：担保公司突然出问题，银行立刻抽贷，使这家企业销售额从最高维持在2000万降至最低时的1000多万，可谓雪上加霜。加之倒贷借的高利贷，很快这家企业的利润和资产就被全部吃光。尽管2012年新三板扩容，该企业第一批到新三板挂牌，但是2013年企业账面的净资产已经变成负数，临近破产。找投资人做股权增资，解决资产问题，增加注册资本金，降低负债率，无果；想将剩余的地皮卖给房地产投资者，也没成。最后，幸亏地方政府为招商引资，愿意收购该公司土地与厂房。该企业将土地和厂房出让给政府，使企业还清银行六千万贷款，账面转亏为盈。现在该企业扩展了自己的商业模式，除了生产设备，还利用自有设备为企业提供服务。
“从融资角度看，这是成功的项目。”刘向东强调指出：“但从企业自身成长角度来说，这个投资项目是失败的。这个项目的教训让我们看到产品应如何对接市场，以及足够的市场空间对于产品成长的重要性。如果企业产品的市场容量上不去，这个企业再如何努力，也是一个长不大的企业。一个长不大的企业是不适合风险投资公司投资的，只适合于自己创业或者战略投资人投资，因为这种投资不需靠资本溢价增值，只需靠生产经营获取分红的回报。”
投资后企业发展路漫漫，怎么帮？帮什么？
VC投资早期创业项目，陪伴企业走上高速增长的快车道，短则需三五年，长则需七八年，在这个漫长的发展阶段，投资人怎样做到“帮忙不添乱”？
对此，刘向东说：“在大的方向没问题的情况下，投资人要放手让创业者发挥其能力，因为项目的成功最终是要靠创业者实现的。当出现重大问题，或者企业遇到难处时，投资人应该挺身而出，这也是体现投资者价值的时候。对于投资者而言，以最少的付出获得最大的回报，是投资者最希望看到的。但实际情况是，投资人每卷入一个项目的经营管理，都会遇到很多始料未及的问题和难题，都需要投入精力、资源帮助创业者解决。”
中科遥感是海泰投资创新的院地项目的投资杰作。该项目最初由中科院遥感所固定资产和专利入股1500万，海泰投资现金投入1000万、山西煤矿企业现金投入1000万注册，三年后进行第一轮增资1500万，使注册资本金达到5000万，中科院持股30%，中科融知持股30%，海泰投资持股20%，山西煤矿企业持股20%。投资后，刘向东以股东的身份出任中科遥感的副董事长。这个项目很特殊，公司一成立，就有盈利，每年营业收入1000多万，200多万的净利润，财务报表非常好看，但是所有收入都来源于中科院、地方政府、国家部委的课题，公司没有持续成长的潜力。刘向东深入企业管理后发现，这个公司的技术只能做项目课题，做不出产品和服务。看到这个阻滞企业发展的潜在风险后，刘向东多次和公司总经理沟通项目的未来发展路径，但很难改变其习惯的课题经营思路，企业市场能力没有提升，现金流越来越少，企业面临潜在经营危机。为了保护股东的合法权益，作为股东代表的副董事长，刘向东相继跟天津高新区管委会和中科院遥感所领导就企业未来发展何去何从交换意见，并达成共识，调整了企业管理团队，由新任总经理定行业市场方向，刘向东定管理方向。新管理团队就任后，按照既定的行业方向和管理方向，中科遥感在广东东莞设立了子公司，并得到东莞市政府资金支持。由于遥感行业在中国国内是新兴产业，刘向东深入参与该公司的经营会，了解企业内部的真实情况，为该公司早期转型，包括主营业务架构的匹配、人员管理等耗费了大量精力。同时，他也要求海泰投资的投资经理不能只参加董事会、股东会，需每半年至少参加一次企业经营会，为企业管理献计献策。
中科遥感转型后，股东与项目团队合作十分默契。项目团队接受了刘向东的观点与意见，一切以市场、顾客为导向，不能像研究所那样以政府和课题为导向。企业发展方向明确后，营业收入大为提升，2013收入3000多万；2014年收入8000多万；2015年收入1.5亿，利润两千多万。刘向东说：“从结构上看，是围绕遥感产业面来做市场。第一步，从卫星、航空和无人机三个层面上获取数据。获取数据的过程就相当于农民种地，投入大，但不一定有高回报。第二步，获取到数据就相当于得到了麦子，进而需要把麦子变成面粉。第三步，将数据转为有价值的信息，是用面粉做点心，这一步是纯粹面对市场的行为。”对于中科遥感未来市场及其挑战，刘向东这样描述：“数据来源是这个行业的基础，需要有人把数据集中起来，这也是这个行业不成熟的原因。目前国家各部委没有实现数据共享，而且实现共享的难度也很大。尽管如此，中科遥感以其技术优势，以市场为导向，搭建了遥感集市互联网平台，包括零碎数据和能够获取到的数据，并利用这些数据为环保、水利等行业提供数据服务，同时也可以为大众创业的数据提供平台。”
作为国有风险投资公司，海泰投资用五年时间完成使命，以两倍回报成功退出，但是，为了夯实中科遥感未来实现井喷式增长的基础，刘向东在海泰投资退出后继续帮助该公司完成了包括高层、中层、拥有核心技术的员工等30余人在内的项目团队的股权激励架构。由于股权激励架构基础已做实，在下一轮投资者进入前，对管理团队再做一次股权激励，使团队无障碍地实现实际控制企业的股权架构，为企业最终走进资本市场提前做好基础性准备。
采访中，《国际融资》记者可以感受到刘向东对中科遥感的那份只有付出艰辛努力才会流露的深深之情。他说：“这个囊括了地理信息、空间信息与遥感应用的新兴行业，全球的关注度都比较高。在海泰投资投入的多个项目中，这个项目是耗费我精力最多的项目。经过我们与项目管理团队这几年的共同努力，中科遥感在东莞、北京、南京、深圳、贵州、秦皇岛陆续设立了分公司，集团规模和管理架构及其在全国的布局已经初步形成。目前，中科遥感已成为中国遥感产业的领头羊，并得到国家发改委、多个地方政府对项目的资金支持。我坚信，中科遥感未来一定能够成为一个巨无霸型的企业。”（摄影 杜京哲）
刘向东素描：做一个到六七十岁还能为创业企业提供价值服务的投资人
认识刘向东时，他刚到海泰投资做法人并担任机构的一把手，那是2007年6月天津融洽会上，他信心满满地为他创新设立的海泰戈壁基金做推广游说。会上，我采访了他，并以《海泰-戈壁联姻创建中外风险投资合作模式》为题写了一篇文章，发表在《国际融资》杂志2007年7期上。跨越10个年头，2016年，依旧是6月，我到天津再次采访他，这一次，他的身份是中科达创业投资管理有限公司董事长、创始合伙人，采访文章将发表在2016年7期。世间的事情有时真的就这么凑巧。
10年前，他激昂奋进，为海泰投资脱胎换骨，描绘了一幅10年战略发展规划，但由于体制的原因，这个规划只完成了40%。
10年后，他反思过去，深思熟虑后，毅然决然离开体制，为10年前设计的战略规划得以继续，为实现市场化的创业投资事业再重新奋斗一回。前一次，不惑之年的他对未来充满期望；这一次，已到知天命的他要做一个到六七十岁还能为创业企业提供价值服务的投资人。
用现在流行的话说，刘向东是一位看上去特靠谱的人。我想，凡是跟他深入接触过的创业者都会被他这一特征吸引，即便是非常有个性的创业家，也会在他的战略指点潜移默化引导下，悄然改变不切合市场需求的想法。
刘向东原本不是投资行业的人，他大学就读于上海海运学院轮机管理专业，毕业后被分配到天津航运公司，做了10年海员，最后做到大管轮。当他通过考试拿到轮机长资格证后，竟毅然决然地跟天津航运公司提出辞职，那时他正当而立之年。用他的话讲：“我已经看见了我在这个行业的未来，正常情况下作为轮机长长期工作在远洋船舶上，幸运的话，由船上转到公司，在公司做机务，最好做到总轮机长。“他不想沿着他的大部分同学走的这条路径继续走下去，2002年，他报考南开大学MBA，边读书，边工作。2003年，他应聘到海泰发展(600082,股吧)公司从事孵化器工作，开始了解管理，了解中小企业成长中的障碍以及如何帮助他们成长。2005年，他被海泰集团选聘为中层干部，在集团战略企划部工作两年。在学习和实践中，他已对大企业集团、母子公司管理谙熟于心。同年，他边工作边在南开大学攻读工商管理博士学位，获得博士学位后兼任南开大学MBA课程导师，每年带两个硕士。
他在读MBA的时候曾对自己未来做过两个决定，毕业后一是不去上市公司，因为不炒股；二是不去投资公司，因为不懂投资。结果，命运跟他开了个大玩笑，2003年他进了上市公司海泰发展，2007年他又被派到海泰投资。2016年，他竟下海创业，把风险投资定位为自己终身职业。
一个人但凡想成就一个事业，其实他之前从事的所有工作都是为这个事业准备资粮、夯实基础。刘向东的10年航海生涯，特别是他做大管轮的职位让他对方向刻骨铭心，这也是他最为看重创业企业市场战略方向的原因，也是他先选赛道的原因。
他攻读博士学位时的论文研究方向是战略领导特征与企业绩效关系，就高层领导的哪些特征可以对企业绩效产生哪些方面影响做了深入调研。在海泰投资工作的10年中，他将这方面的研究成果与投资实践相结合，在看项目的时候，除了常规的行业、市场份额、企业基本条件之外，还对企业领导、创始人进行研究判断。大家都说投资投人，怎么看人？在这方面他下了很大功夫。以他对企业整体品质判断和对企业创始人判断的优势，与投资经理的行业研究形成互补，最终形成对项目的判断。
而他在海泰发展公司做孵化器以及在海泰集团战略企划部工作的经历，又为他在投资生涯中选择优秀企业、把握企业方向奠定了扎实的基础。
他在海泰投资掌门的10年工作经历，让他深谙股权投资、资产重组、上市公司股权结构设置、上市公司内部治理结构机制等，特别在设立中外合资基金方面，具有丰富的法律知识和实践经验。自2007年始，他作为基金主要发起人与美国Gobi Partner共同成立了海泰戈壁基金（1.5亿人民币），与深圳创新投资集团成立了海泰创新基金（一亿人民币）、与香港中信国际集团成立了海泰事安基金（一亿美金），与美国第一大CleanTech投资基金VantagePoint Venture Partner（VPVP）成立了海泰优点基金（一亿美金）。
从事创业投资以来，他先后投资并退出的项目有：中环股份(002129,股吧)（002129）、天药股份(600488,股吧)（600488）、郑煤机(601717,股吧)（601717）、汉柏科技（工大高新（600701）并购）、久日化学（430141）、津伦股份（430197）、壹鸣环保（833916）、森罗科技（已报新三板）、红鹏天绘（2016新三板）、津投租赁、天地伟业数码、中科理化、中科遥感、中科蓝鲸、泰森数控、赛乐新创、中环天仪、亚星科技等项目，并取得了很好的投资业绩。
但是，在为体制内投资管理公司掌门的10年里，又让他更深刻地认识到只有市场机制才是风险投资公司可持续发展的出路，而体制内风险投资公司是很难在市场上正常发挥作用的。这也是他走出体制、创建市场化的风险投资公司、实现自身价值的原因。为了这个目标，他还在天津发起成立了新三板同盟会，并出任理事长，为创业企业与科技金融搭建了一个交流互动的平台。（撰稿 李路阳）
（责任编辑：马郡 HN022）
